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专题 | 房企投销比现状与未来增长路径解析
来源:克而瑞2021-09-22 00:21:18
摘要
拿地资金受限下,房企找到稳健的增长路径是关键。

  今年房地产市场调控白热化,继“三条红线”、“贷款集中度”、“集中供地”等政策实施以来,7月26 日调控再度加码,被纳入“三道红线”试点的几十家重点房企,已被监管部门要求买地金额不得超年度销售额40%,这一比例限制不仅包括房企在公开市场拿地,还包括通过收并购方式获地的支出。

  作为“三道红线”的补丁,投销比(拿地金额/销售金额)限制要求,将调控从融资端正式延申到投资端,房企未来发展势必要做到财务、销售、投资多维把控,特别是踩线房企面临投资刹车、加速调整经营策略,以适应行业新环境。基于此背景,本文将对行业投销比情况做进一步探讨,主要研究内容包括:一是,从市场角度分析典型城市地价房价比、地价房价差及去化速度,作为分析企业投资特征、提出相关建议的依据;二是,通过上半年数据表现分析房企投销比现状;三是,总结分析高投销比房企特征表现与风险性;四是,对未来房企发展策略与路径提出相关建议与参考。

  在多重政策叠加调控下,房地产市场逐步回归理性,房企需加快建立健康有序的发展机制,积极寻找机会,形成自身稳健的增长模式。

  01

  房企投销比管控下

  城市地价动向监测更为重要

  影响房企投销比的重要因素之一就是各城市的拿地成本。房企投销比的高低与企业布局、自身发展战略和市场环境等诸多因素相关。根据企业的布局不同,基于不同能级城市货地比的差异,相对而言在一二线高地价城市布局的房企,整体投销比水平会高于三四线城市深耕的房企。

  由于投销比的限制,会使得企业愿意去拿一些地价不高、但有相当利润安全垫且去化压力不大的城市的地块。以22个集中供地的典型城市为例,这些城市首轮集中供地热度依然高企,导致大部分城市的实际地价明显抬升,压缩了项目利润空间。不过,为了稳定实际地价,大部分城市升级了供地规则,利润空间也产生了一定的变化。在本章中,我们将以22个典型城市首轮集中供地利润空间现状为落脚点,结合去化速度来评价各城市盈利预期,并探讨在规则调整下各城市拿地成本的变化。

  1、高溢价、高配建比例下,过半城市首轮土拍利润空间不足 (略)

  2、部分城市房地价差较高,但去化滞缓风险亦需重视(节选)

  为了综合评价22个重点城市的盈利预期,我们从地房比和商品住宅去化周期两个维度综合考虑,利用四象限法对各城市的盈利前景予以分类,以期对房企未来的投资和布局策略提供参考。通过综合测评,22个重点城市可以分为三类:

  1)最佳盈利型:即高盈利、去化速度也较快的城市,包含上海、广州、深圳、武汉、福州、济南、长沙、郑州、苏州;这些城市均是典型的人口流入型城市,同时人口基数也比较大。另外,这类城市产业也比较高达,收入水平也在全国居于前列,除收入居于全国首位的上海之外,广州、深圳、苏州人均可支配收入均超6万元/人,房价上涨的动力强劲。在巨大的“刚需池”和购买力的双重利好之下,这类城市可谓是占尽先机,去化和盈利均有较高的保障,未来房地产规模将保持稳中有升。(部分略)

  3、竞拍规则向控实际地价转变,新规下深杭等城市拿地成本将明显降低 (略)

  4、宁、杭土拍规则调整后盈利空间增加,企业可重点关注(节选)

  综合22个重点城市首批集中土拍的利润现状、近期商品住宅去化速度,以及近期密切调整的土拍规则等方面,就22个重点城市的进入建议而言,可将这些城市主要分为三类:

  第一, 优先选择城市:这类城市分为两种,一种是首轮土拍中本来表现就比较好的城市,它们具有本身就具有地房比低、去化速度较快等优势,是房企的首选城市,另一种是杭州、宁波、厦门等本身去化速度较快,并且土拍规则调整后盈利空间明显释放的城市,弥补了之前盈利空间小的短板,这类城市也是房企优先选择的城市。

  (部分略)

 02

  今年上半年投销比

  超40%的多为TOP50之外房企

  “投销比不超过40%”的考核从投资端进一步强化了对重点试点企业的监管,也将进一步引导房企主动降杠杆、理性拿地,由追求规模增长转向稳健经营。为更加深入了解目前房企投销比现状,本章节通过127家样本房企¹数据表现做进一步分析。其中,核心指标投销比=2021年上半年全口径拿地金额/2021年上半年全口径销售金额,主要反映各房企今年上半年的投资与销售节奏情况。

  1、超过3成样本房企投销比过线,以中小房企为主

  2021年上半年,127家样本房企中有46家投销比超过40%,占比超过3成。从这些房企梯队分布结构来看,TOP30梯队有6家,TOP31-50梯队有5家,TOP51-100梯队有12家,还有23家均是百强之后企业。此外,还有少数房企处于40%边缘,如中国铁建、花样年等。整体来说,投销比超过40%的房企大多集中在TOP50之外,以中小型房企为主。

  值得注意的是,在样本企业中,有的投销比与实际可能存在一些偏差,比如代建业务较多的企业,由于全口径销售数据并未将代建业务的销售计算在内,绿城中国、建业地产等房企的投销比可能会偏高。但由于这类企业还是少数,对整体数据表现的影响并不大。

  2、集中供地政策下,规模房企积极补仓推高上半年投销比(略)

  3、部分房企投销比由高转低,顺应调控趋势

  另外,本文通过对房企投销比变动趋势发现,一些房企尽管今年上半年投销比保持在了40%以下,符合调控要求,但是从历年投资表现来看,扩张激进,连续几年投销比都超过40%,处在高位区。

  2018年开始市场调整,去化压力增加,通过增加推货量实现业绩增长的现象在行业普遍,但无论这些房企基于储备需求还是业绩需要,都把握住了投销比调控前的投资机会。今年在40%投销比的限制要求下,投销比由高转低顺应调控趋势。      

  表:部分投销比由高转低房企(表略)

 03

  高投销比房企特征表现与风险性分析

  在40%投销比限制要求下,高投销比房企将受到市场与管控的重点关注。由于高投销比房企之间仍存在规模、土储、债务等资质差别,因此受到的影响和冲击也会有所不同。本文结合企业规模增速(扩张力度)、土储去化周期、财务状况等进一步分析了不同特征下高投销比房企的风险性。

  1、三类不同增长型房企,扩张型与负增长型受影响大(略)

  2、土地储备战略地位提升,去化周期越短越考验去化能力

  无论从土地市场竞争还是政策调控角度来看,土地储备作为房企核心竞争力之一,在企业的战略地位不断提升,企业的土地储备量以及去化速度是企业补货的重要依据。从高投销比房企的土地货值去化周期(土地去化周期=截至2020年底土地储备货值/2020年全年销售业绩)来看,分化较大。在40%投销比限制下,土地去化周期过短、过长房企都面临了一些问题。

  储备紧缺型房企(土地货值去化周期<3年),通过高投资一方面可以补充推货、保证业绩实现,另一方面也为企业未来的可持续发展做好准备,但由于这些企业留存相对不充分,40%投销比限制下切断了“投资先行”路径,转向“以销定投”,未来这些房企在相当程度“投销并行”,业绩与投资都将主要依靠去化效果,企业发展也越来越取决于去化能力,去化能力越强,可持续发展力也越强。< p="">

  (部分略)

  3、负债与投销比“双高”房企脆弱性最高

  目前来看,“三条红线”调控政策已经取得阶段性成效。根据克而瑞对99家重点上市房企研究发现,2020年底处于绿档的房企明显扩容,占比相比年中的13%上升了22个百分点,达到了35%。黄档房企占比下降,相比年中下降了6个百分点,至45%。此外橙档、红档房企占比也有所下降,分别下降了9个及7个百分点至9%、11%。总的来说,降负债、稳杠杆已经成为房企第一要务。

  (部分略)

  04

  投销比再次为行业定调

  未来房企如何实现增长?

  1、投销比倒逼房企降杠杆,踩线房企仍需努力降档(略)

  2、房企经营管理逻辑改变,“投融销”一体化成趋势

  过去,房企为追求规模增长,不惜以加大杠杆与投资力度来支撑,囤地升值及高周转互为维系业绩增长的“利器”。“投销比不超过40%”将直接改变房企的拿地策略,加速行业向“以销定投”的经营模式转变。

  对高投销比房企而言,在中短期内亟需在放缓拿地的同时加快去化,加速投资端与销售端的调整与匹配。由于投资对销售端的依赖加大,去化率的保证至关重要,这就要求投资前期的去化评估、产品定位与设计的适销性调研以及营销策略制定等一系列环节的配合。唯有销售端的提升,才能在投资端获得更大的自主权,继而相互促进,最终形成投资、开发、销售的良性循环。

  对房企而言,未来“投融销一体化”也是大势所趋。随着投销比的持续限制,房企发展节奏由“快”转向“稳”,同时投资端、融资端与销售端的联动性加强,房企需更加强调各部门在决策与执行上的的衔接与互通,从而加速投融销一体化机制创新。具体而言,投融销一体化管理路径主要有两种:一是从销售管理目标出发,通过以“以销定投”,测算当年的投资需求与限度,再结合财务状况推算出自有资金和融资需求,形成最终决策;二是从融资管理目标出发,测算企业可支配能力,再制定投资目标,最后确认销售目标是否匹配。无论那种路径,最终都将落到目标与能力的匹配上,有利于增强企业抗风险能力,实现可持续发展。

  3、积极做好投资调整,拓展多元拿地渠道是机会(略)

  4、关注深杭等热点城市机会窗口,三四线“短平快”项目成为优选

  除了投资端及销售端的直观影响因素,城市投资布局结构的不同也将影响到房企投销比的高低。在40%的投销比限制下,优选城市、获取性价比的土储对于企业规模的可持续增长尤为重要。

  项目的地货比是投销比的另一衡量指标,更高的地货比也意味着更高的投销比。从不同能级城市地货比来看,一二线城市的土拍竞争激烈,地货比也显著高于三四线城市,尤其是在核心一二线城市,优质土地资源有限,同时在限价、首轮“集中供地”政策政策背景下,地货比也会更高。

  在一二线布局上,还是要积极寻找机会窗口。近来,22城中多个城市延期或中止了二轮集中土拍,后期土地出让政策势必有所调整。倘若22城接下来的集中土拍均采取摇号、一次性报价、竞高标方案等方式,整体地价走势将进一步稳定,部分盈利空间明显压缩的城市项目利润也会因此得到释放,即地货比存在下降空间,特别是首轮集中供地中“高溢价、高配建”城市,如深圳、杭州、厦门、合肥、宁波等。在摇号机制及限溢价下,这类城市成交项目利润空间释放最大,核心布局房企可以积极关注投资机会。

  但无论如何22城的投资门槛都远高于三四线城市,未来基于拿地资金受限和一二线城市的高地货比,会有越来越多房企会将目光锁定三四线城市投资机会。尤其是核心一二线城市辐射范围内的三四线城市群,例如长三角及珠三角的三四线城市。而坚持围绕“深耕三四线城市”战略布局的房企优势或将进一步凸显,例如碧桂园、中梁控股等。在项目选择上,“短平快”项目将更受青睐。目前三四线城市市场仍存在去化问题,分化较大,因此房企主要还是要寻找机会型投资,“小体量快跑”项目在减少资金占用、缩短开发周期、快速实现销售等方面都有显著优势,同时在一定程度避免市场不确定性风险,是企业的优先选择。

  5、房企探寻新业务模式,代建、股权投资成为重要补充(略)

 05

  总结

  本文介绍了投销比限制的概念与提出的背景、意图,并分别从城市市场角度和房企两个维度分析了投销比现状。从今年年上半年127家样本企业数据来看,投销比超过40%的占比超过三成,行业排名大多集中在TOP50之外,以中小型房企为主,还有少数房企处于40%边缘区。

  房企高投资的驱动力主要来源有三点:一是谋求规模扩张,二是补充土地储备,三是资金实力雄厚,通过投资实现价值增长、资产扩张。在40%投销比限制要求下,高投销比房企将受到市场与管控的重点关注。但由于高投销比房企之间仍存在规模、土储、债务等资质差别,因此受到的影响和冲击也会有所不同。其中四类高投销比房企风险性较高:

  第一类,规模诉求强,依赖投资扩张带动规模增长,这些房企必然面临“降速”,高增速将难以维持,企业需加速调整投资结构,后期规模进阶及全国化进程将放缓。第二类,销售疲软,陷入负增长困境,未来投资空间也会受限,形成恶性循环。第三类,土地储备相对紧张,土地储备货值去化周期短,未来的投资与业绩都将取决于去化效果,后备支撑力不足使得承担的去化压力更大。第四类,债务、投销比双高,在叠加调控下,表现出更高的脆弱性,降负债、稳杠杆始终是首要问题。

  未来,行业将全面进入中低速发展期,房企找到适合的稳健性增长路径是关键,尤其是对于高投销比房企,加速经营策略调整迫在眉睫。本文认为,中短期内高投销比房企经营压力较大,工作重点在于投资端与销售端调整,转向“以销定投”经营模式,一方面,需通过加快去化来获取拿地更多自主权;另一方面,在拿地时更应综合权衡城市利润空间和去化速度,重点关注长沙、济南等“双优”城市。

  中长期来说,建立健康有序的发展机制是整个行业的命题,拿地资金受限下,房企找到稳健的增长路径是关键,可从拿地方式、投资区域布局、业务模式等方面积极做出调整。

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